中金公司：日本股市剧震仍停留在局部流动性冲击，市场情绪已较大程度宣泄

摘要： ...

8月6日，对于日本股市的巨幅波动，中金公司发布最新观点称，前一交易日以日本股市大跌12.4%的罕见波动（1987年黑色星期一以来最大单日跌幅）和日元继续升值2%为代表，把上周五还大体停留在基本面的“衰退担忧”交易带入到了另一个层面，即局部的流动性冲击。

“这个跌幅已不仅仅是基本面能解释的了。换言之，抛开基本面，日本市场下跌的本身已经成了一个问题。”中金公司指出。

对于日股的大跌，中金公司分析称，所谓套息交易（carry trade）是指投资者借入低息的日元资金，投到其他市场。日央行近期加息15bp固然提高了融资成本，但因为市场预期充分且幅度不大，所以加息当天日经指数尾盘仍是收涨的。

“但等到上周四和上周五美股因为ISM和非农连续不及预期触发了衰退担忧后，情形就出现了变化。一方面，资产端亏损，成本端抬升，促成了逆转，体现为日元汇率走强。另一方面，避险情绪、美股科技股波动和日元升值都会影响日本股市，进而导致日股也大跌。”中金公司指出。

中金公司进一步指出，投资者在面临这种情形时，一般都是“先卖后问”，所以任何仓位和基本面的测算在情绪和踩踏面前都是苍白无力的，这也是每次市场出现波动的典型“套路”。

不过，中金公司强调，全球性的美元流动性冲击，一般会体现为美元走强、OIS和商票利差走高，离岸美元紧张（汇率交叉互换骤升），目前这些都还没有看到，所以初步的结论还是停留在局部的流动性冲击。

具体到日股本身，中金公司表示，目前交易在情绪上已经较为极端。从技术面指标看，日股已经严重超卖，日经指数RSI已经达到17.7，是2020年以来的新低。日元的超买程度也创了新高。日元CFTC投机性仓位依然处于空头居多的状态，但净空头7月23日至30日单周下滑29.1%，空头快速回补。

“日股估值快速回到了18倍附近，略高于2014年以来均值水平。美股VIX指数42.7%，也为疫情以来的新高。综合上述指标来看，市场情绪已经得到了较大程度的宣泄。”中金公司称。

展望后市，中金公司表示，流动性冲击一般都需要政策干预，如口头表态或实际支持，因为如果不干预可能会诱发更大的连锁反应冲击，而流动性冲击毕竟不是资产负债表问题，所以政策干预一般也都会管用，甚至会迅速收复前期失地。

“具体到短期下行空间，既然日股已经不完全是基本面的问题，因此用本身就适用情绪交易的指标来看，上述提及的技术指标和关键支撑位就是短期判断关键。如果不突破则可以在位置暂歇企稳，一般突破则都会带来进一步的程序化和量化交易的放大，也就意味着需要寻找下一个支撑位。”中金公司指出。

中金公司进一步指出，目前日经的周线支撑线在31000点左右，周一大跌后已经触及。纳指和标普500的下一个关键支撑位在16100点和5100点左右。

中金公司强调，上述判断的基本面基础，依然是非系统性的衰退担忧，这也是展望的一个基本假设。因此，市场波动更多停留在过于拥挤和获利过多，并在“衰退担忧”和上文中分析的流动性问题放大的阶段。

“私人部门资产负债表不存在明显问题，而且融资成本对投资回报率的挤压并不大。这意味着货币的宽松很容易重新刺激需求改善，这也是去年底市场预期美联储降息推动美债利率下行，推动美国地产和投资修复的主要原因。”中金公司指出。

综合来看，中金公司表示，如果不是系统性的基本面和资产负债表杠杆问题，短期兜住了流动性冲击的蔓延，则会带来更好的反弹机会。

“反之，如果是系统性的基本面和资产负债表问题，那仅靠货币政策的宽松和流动性供给都无法解决，需要债务化解和财政资金的直接介入。”中金公司称。