高盛：继续高配A股市场，内资对中国股票的定价权会越来越高

摘要： ...

高盛继续给予A股市场“高配”的建议。

11月20日，高盛首席中国经济学家闪辉在2025年宏观经济、资本市场形势分析媒体沟通会上表示，2025年，中国出口将相对平稳，消费尤其是商品消费表现较好。随着地方政府化债工作加快推进，缓释地方融资压力并赋能财政扩张，政府的投资和消费可能会加快增长。

股市方面，高盛研究部首席中国股票策略师刘劲津指出，高盛继续给予A股市场“高配”的建议，他预计，受每股收益增长及估值因素驱动，MSCI中国指数和沪深300指数在2024年将分别上涨15%和13%。

中国经济驱动因素转向

闪辉说，2025年中国如何稳定国内消费和房地产市场等仍将是明年的宏观经济焦点话题。中期来看，中国推动经济增长模式转向技术驱动和自立自强的决心坚定。

闪辉表示，一系列增量政策有助于促进中国经济增长模式从贸易和投资主导转向国内需求和消费主导。高盛预计消费增长可能会从2024年的3.8%回升至2025年的5%。这主要得益于以消费为重点的领域提供了更有针对性的财政支出和补贴，服务型行业的产出缺口进一步缩小，以及金融资产价格上涨带来的积极财富效应小幅推动消费增长。

对于国内经济，高盛预计明年中国出口将相对平稳，房地产投资继续下降，消费、尤其是商品消费表现较好。随着地方政府化债工作疏解地方融资压力并赋能财政扩张，政府的消费和投资可能会加速增长。按照高盛的模型，2025年之后房地产对中国经济的负面影响会渐渐变小。

闪辉强调，明年中国经济的驱动因素将从出口转为政策支持。谈及市场是否会担心接下来政策力度不足时，闪辉对澎湃新闻记者表示，从海外投资人的反馈来讲，大家确实比较担心化债的政策已经公布之后，后续有没有更强有力的总量政策。

“从结构上来讲，海外投资人非常注重的是消费；从政策上来讲，‘动物精神（animal spirits）’是所有海外投资人跟我们提到最多的。能让他们对中国的宏观经济有很不一样的看法的政策就是消费和 ‘动物精神’。”闪辉对澎湃新闻记者称。

闪辉进一步表示，当前经济存在抑制通胀的结构性因素，包括历时多年的房地产下行以及持续存在的工业领域超额产能；此外，恢复消费者信心、提振劳动力市场和工资增速可能都需要时间。

内资对中国股票的定价权会越来越高

股市方面，高盛建议继续超配A股和H股，并继续战术性地偏好A股，认为A股对政策和资金流动的敏感性更高。高盛预计，MSCI中国指数和沪深300指数在2025年将分别上涨15%和13%。

在会上，刘劲律表示，政策层面的调整已经在2024年减少了中国股市的尾部风险，并使得估值重估。2025年，政策的进一步落实或能推动每股盈利增长和适度的估值上升。

资金面上，高盛认为，政策推动的资本流动转变可能在2025年加速。在长期增长和政策前景更加明朗之前，注重绝对回报的投资者可能会继续择机交易中国股票。并且，无风险利率下行、对中国股市的政策支持，以及风险偏好改善都意味着个人投资者增加股票配置的潜力巨大。

“内资对于中国股票的定价权会越来越高。”刘劲津特别提到。他认为，首先，国内散户即个人投资者的参与还有进一步提升的空间。目前个人投资者的参与度相比低位有非常快的反弹，但相对于2015年的水平还相距甚远，进一步参与股票的空间比较大。其次，“国家队”今年以来对于市场的支持非常大，明年也会是非常重要的力量。此外，今年上市公司已回购750亿美元，明年有可能翻倍。从这些不同的国内资金渠道看，定价权从外资转到内资的趋势应该比较明确。

谈及投资方向，高盛认为，随着化债方案落地见效，公共福利和新基础设施项目的投资可能会加速，可关注消费和基础设施板块表现。

行业方面，刘劲律建议，高配传媒娱乐、零售、保险板块，并上调医疗保健和券商板块评级。

此外，高盛特别提及，2024年第三季度，A股及H股的回购规模达到230亿美元，创下历史新高，全年回购规模有望达到700亿美元，也将创下年度历史新高。鉴于政策推动、稳健的经营现金流以及相对较高的股权成本，高盛预计2025年的回购总额将翻倍。刘劲律建议关注那些派息和回购比较积极的上市公司。